Interview Klaus Kaldemorgen: „Der Dollar ist heute eher Risiko als Chance“

Herr Kaldemorgen, wir haben gerade im zweiten Halbjahr 2018 sehr volatile Märkte gesehen. Der Dax hat das Jahr im Minus beendet. Dennoch sollten die Anleger Ihrer Meinung nach nicht zu pessimistisch sein. Was lässt Sie so zuversichtlich in die Zukunft blicken?

Klaus Kaldemorgen: Die Kurse sind im vergangenen Jahr so stark gefallen, weil die Wachstumserwartungen drastisch abgenommen haben. Ein Grund dafür war die jüngste Zinserhöhung der US-Notenbank im Dezember. Diese erneute geldpolitische Straffung hat bei Anlegern die Furcht geweckt, dass die Weltwirtschaft 2019 in eine Rezession abrutschen wird, wenn die Federal Reserve die Zinsanhebungen in diesem Tempo fortsetzt.

Vor diesem Hintergrund hat der Dax das Jahr mit einem Minus von 18 Prozent abgeschlossen. Bei einem Drittel der Dax-Unternehmen belief sich der Verlust auf 30 Prozent. Kurzum: Die Erwartungen sind negativ, es kann jedoch zu einer gewissen Erleichterung kommen, wenn es nicht ganz so schlecht läuft, wie am Ende des vergangenen Jahres noch befürchtet. Dessen ungeachtet wird 2019 kein einfaches Jahr werden und wir erwarten starke Kursschwankungen. Wenn Anleger flexibel reagieren – etwa mit Blick auf Sektoren –, muss das aber nicht zwangsläufig zu Verlusten führen. Beispielsweise werden anders als im Jahr 2018 in diesem Jahr die Aktien aus dem Pharma- und Genussmittel-Sektor nicht die Renner an den Börsen sein. Wahrscheinlich ist auch eine regionale Rotation sinnvoll. So kann ich mir vorstellen, dass sich der deutsche Markt im Jahr 2019 etwas besser entwickeln wird.

Noch einmal der Blick nach Deutschland: Wie erklären Sie sich das besonders schlechte Abschneiden des Dax auch in Vergleich mit anderen Leitindizes?

Klaus Kaldemorgen: Der Dax ist gewissermaßen der Seismograf für die Weltkonjunktur. Das war er schon immer. Und das hat sich auch nochmal im vergangenen Jahr gezeigt. Zudem ist er strukturell belastet durch den hohen Anteil an Automobilwerten. Hinzu kommen Finanzwerte, die ebenfalls nicht gut gelaufen sind. Das zusammengenommen hat für das schlechte Abschneiden gesorgt.

Auch international gesehen gibt es einige Brandherde: In diesem Jahr droht ein No-Deal-Brexit, eine Eskalation des Handelskonflikts zwischen den USA und China, die globalen Wirtschaftsprognosen werden nach unten korrigiert. Dennoch ist die Stimmung recht gelassen. Wird der Anleger respektive die Märkte langsam immun gegen schlechte Nachrichten?

Klaus Kaldemorgen: Alle Konjunkturforscher haben ihre Fehleinschätzung für 2018 zurückgeführt auf den Brexit, den Handelskonflikt, teilweise auf die Situation in Italien und gegen Ende des Jahres auch auf die Entwicklungen rund um die Proteste in Frankreich. Das war also alles schon im vergangenen Jahr ein Thema und muss nicht 2019 nochmal diskutiert werden. Aus Erfahrung sage ich, dass von vier Sachen, die schiefgehen können, vielleicht zwei tatsächlich schiefgehen werden. Ich kann mir vorstellen, dass sich einige Themen wieder in Luft auflösen werden. Mein Tipp ist, dass der Handelskonflikt lösbar ist und Italiens Defizit nicht 2019 nicht im Mittelpunkt stehen wird.

Vor einem Jahr rechneten fast alle Marktteilnehmer mit steigenden Kursen, vor allem aufgrund der brummenden Wirtschaft in den USA und den gestiegenen Unternehmensgewinnen. Sie haben vor einem Jahr zwei Gefahren vorausgesagt: Den einmaligen Effekt der Steuersenkung in den USA und steigende Zinsen. Welche Risiken erwarten Sie für dieses Jahr und rechnen Sie mit einem ebenso volatilen Umfeld wie 2018?

Klaus Kaldemorgen: Mit den steigenden Zinsen habe ich recht behalten. Nach der jüngsten Zinserhöhung in den USA ist dort der Markt eingebrochen. Der Steuereffekt ist ein Basiseffekt, der zwar im Jahr 2018 zu außerordentlich hohen Unternehmensgewinnen geführt hat, das kann man aber nicht für 2019 fortschreiben. Wir werden dieses Jahr einen niedrigeren Anstieg sehen, was an den Börsen bereits berücksichtigt wurde.

Wie bewerten Sie den Dollar in diesen Zusammenhang?

Klaus Kaldemorgen: Der Dollar ist einerseits stark, weil sich die Zinsdifferenz zwischen Euribor und Libor um rund drei Prozentpunkte ausgeweitet hat. Andererseits ist auch die Wachstumsdifferenz zwischen den USA und Europa größer geworden, nachdem diese 2017 stark zusammengeschrumpft war. Auch 2019 werden die USA um rund 0,8 bis 0,9 Prozentpunkte stärker wachsen als die Eurozone. Der Dollar wird unterstützt, aber er wird nicht deutlich stärker werden. Dennoch werde ich die US-Treasuries nicht verkaufen, aber den Dollar auf einem vernünftigen Niveau zu anderen Risikoklassen halten. Ich kalkuliere nicht mit Gewinnen aus dem Dollar wie im vergangenen Jahr und werde nicht, wie 2018, aufstocken. Der Dollar ist heute eher Risiko als Chance.

Sie haben im vergangenen Jahr die Technologie-Aktien eher skeptisch bewertet. Wörtlich meinten Sie, aus der „Blase der digitalen Revolution“ müsse die Luft rausgelassen werden. Wo sehen Sie den Sektor heute?

Klaus Kaldemorgen: Anfang 2018 war ich vielleicht etwas zu skeptisch. Der IT-Sektor hat insgesamt ein leichtes Plus verzeichnet, was besser ist als die Entwicklung vieler anderer Sektoren. Man muss die einzelnen Niveaus sehr differenziert betrachten. Ein Phänomen ist, dass die Indizes geändert wurden und viele IT-Werte in den Kommunikations-Sektor übergingen, etwa Facebook und Google, um nur die zwei größten zu nennen. Vorsichtig bin ich, was den klassischen Technologie-Sektor betrifft, mit Halbleitern und Hardware. Zum Bereich Software ist zu sagen, dass einige Plattformen und Internetwerte einen guten Job machen, andere werden es schwer haben, noch weiter zu wachsen, weil sie bereits so enorme Größen erreicht haben. Wie gesagt, muss das jeweils sehr, sehr differenziert betrachtet werden.

Sie haben in Ihrem Jahresausblick auf die Wichtigkeit von Gold im Portfolio verwiesen. In welcher Größenordnung sind Sie momentan in das Edelmetall investiert?

Klaus Kaldemorgen: Wir haben im DWS Concept Kaldemorgen die Goldposition gegen Ende des Jahres von rund fünf Prozent auf etwas über sieben Prozent erhöht. Wir rechnen Gold ausschließlich in Euro und erwarten einen leichten Kursgewinn von etwa zwei bis vier Prozent.

Wie halten Sie das Gold? Bei dem Fondsvolumen von rund 7 Milliarden Euro entspricht das rund 500 Millionen Euro in dem Edelmetall.

Klaus Kaldemorgen: Ausschließlich in physisch hinterlegten ETCs. Die kommen wie der Xtrackers Physical Gold ETC auch aus dem eigenen Haus. Es ist zwar das Instrument einer Schuldverschreibung, hat aber andere Risiken. Wenn beispielsweise der Emittent ausfällt, hat man Zugriff auf das Gold.

Welche Anleihen sind aktuell für Sie interessant?

Klaus Kaldemorgen: Ich bin aktuell deutlich positiver auf Anleihen gestimmt, als noch vor kurzem. Wir haben uns Ende 2017, Anfang 2018 dazu entschieden, uns aus Unternehmensanleihen, vor allem High-Yield-Anleihen, zurückzuziehen. Wenn es gar nicht anders geht, haben wir diese Papiere verkauft, ansonsten haben wir sie auslaufen lassen. Diese Entscheidung war absolut richtig. Mittlerweile sind die High-Yield-Titel wieder auf einem Niveau, das sehr interessant ist. Man muss sich jedoch sehr aktiv mit den Emittenten beschäftigen.

Renten aus den Emerging Markets werden ebenfalls wieder interessanter. Einer der besten Calls, die wir im vergangenen Jahr hatten, war, kräftig in Anleihen in der Türkei zu investieren. Wobei diese Entscheidung vor allem Henning Potstada zuzurechnen ist, ich habe sie nur umgesetzt. Wobei wir nicht in türkische Lira investiert haben, da im Portfolio nicht zu viele Währungen aus den Schwellenländern vertreten sein sollen. Aber die türkischen Anleihen in Hartwährungen wie Euro oder US-Dollar haben einen sehr guten Kursgewinn erzielt. Jene in US-Dollar rund acht bis neun Prozent, die in Euro etwa vier bis sechs Prozent. Wir haben zu einem Augenblick gekauft, als Erdogans Verhalten nicht zu prognostizieren war, daher waren die Kurse auch sehr niedrig.

Herr Potstada, was genau hat Sie von der Türkei überzeugt?

Henning Potstada: In erster Linie natürlich die Attraktivität. Wir haben damals viele Inflations-Spielräume gesehen und eine Notenbank, die mit den Sanktionen nicht umgehen konnte. Gleichzeitig haben wir in der Zeit Kurzläufer gesucht und eine äußerst attraktive Anleihe von drei bis vier Jahren gefunden. Zudem sind wir davon ausgegangen, dass sich die Sanktionsangst bald wieder aus den Märkten verabschiedet. Da wir keine türkische Lira haben wollten, hat sich die Anleihe in Euro angeboten, was sich im Nachhinein sehr gelohnt hat.

Klaus Kaldemorgen: Trotz der bekanntermaßen politisch angespannten Situation, darf man nicht übersehen, dass die Staatsverschuldung in der Türkei nur bei 25 bis 30 Prozent des BIP liegt. Italien hat im Vergleich eine Staatsverschuldung von 120 Prozent. Die Türkei hat kein Verschuldungsproblem. Das Risiko liegt bei jenen Unternehmen, die hohe Auslandsschulden haben, weil die Währung so schwach ist. Zusätzlich zur geringen Staatsverschuldung gibt es sogar eine strategische Sicherheit in dem Land aufgrund der Nato-Mitgliedschaft und den Kooperationen mit der EU. Die lassen die Türkei im Ernstfall nicht hängen.

Generell denke ich, dass Emerging Markets zunehmend interessanter werden –aber nur in Hartwährung. Das Interesse an US-Anleihen kommt aufgrund der steigenden Zinsen und des starken Dollar zum Erliegen, was immer ein gutes Zeichen für die Schwellenländer ist. Nicht nur für die Anleihen, sondern auch für die Aktien.

Wie ist Ihr Anleihen-Portfolio aufgestellt?

Henning Potstada: Wir sehen unser Anleihen-Portfolio auf jeden Fall zweigeteilt. Einmal die sicherheitsorientierte Seite mit der Präferenz für US-Treasuries. Wir haben die US-Zinsseite bei Renditen von 2,7 Prozent für kurzlaufende und bei drei Prozent für längerlaufende Anleihen erweitert. Hier muss aber auch das Währungsrisiko berücksichtigt werden. Andererseits wird natürlich aus Rendite-Gründen investiert. Hier sind wir im vierten Quartal wieder in die Emerging Markets eingestiegen, zudem sind High Yield Anleihen aus dem europäischen Raum interessant.

Klaus Kaldemorgen: Ich sehen einen Fehler, den viele Investoren machen: Sie schauen nur auf Spreads. Bei den US-Treasuries gibt es bis auf das Währungsrisiko nahezu kein Risiko und die bringen 2,7 Prozent. Ich will gar nicht abstreiten, dass High Yields oder Emerging-Markets-Anleihen Risiko bergen, aber die bringen drei bis vier Prozent. Wenn es sechs bis neun Prozent sind, noch besser – denken Sie allein an den Carry. Wenn ich das Risiko richtig einschätze, gibt es mir mehr Return, als ich für den Fonds versprechen kann. Gleichzeitig ist das Risiko immer noch geringer als bei Aktien.

Wie genau investieren Sie in den High-Yield-Bereich? Über andere Produkte oder Einzeltitel?

Klaus Kaldemorgen: Beides. Im Euroraum setzen wir aktuell auf Produkte aus dem eigenen Haus und sind somit bereits differenziert aufgestellt, etwa mit dem DWS Invest Euro High Yield Corporates (ISIN: LU0616839766), aber auch in Einzeltitel. Der Euroraum ist natürlich durch die EZB-Käufe ordentlich ausgetrocknet.

Vielen Dank für das Gespräch!

Zu den Personen

Klaus Kaldemorgen zählt zu den bekanntesten Börsenstrategen des Landes. Er ist bereits seit 1982 bei der DWS.

Henning Potstada kam 2006 zur DWS und wurde 2017 vom britischen Magazin „Financial News“ zu einem der Aufsteiger des Jahres gewählt – als „Asset Management Rising Stars“ zählt er zu den 25 talentiertesten und herausragenden jungen europäischen Anlageexperten unter 40 Jahren.

Tipp: Den DWS Concept Kaldemorgen gibt es sowohl ausschüttend (ISIN: LU0599946976) als auch thesaurierend (ISIN: LU0599946893). Beide Tranchen erhalten Sie über FondsDISCOUNT.de ohne Ausgabeaufschlag.