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Quantex-Analyse Zu viel Sicherheit kann zum Crash führen

Quantex-Analyse Foto: © / Kadmy / fotoliaManchmal ist ein Crash trotz Weitblick nur schwer vorhersehbar.

Vermeintlich sichere Risk-Parity-Strategien können bald gefährlich werden. Parallelen zu dem großen Crash von 1987 sind erkennbar. Eine Marktanalyse der Schweizer Fondsboutique Quantex erklärt, wo der nächste Crash seinen Ursprung nehmen könnte.


Seit der Jahrtausendwende hat sich ein neuer Anlegertyp entwickelt, der sehr auf Sicherheit bedacht ist und das Risiko kontrollieren möchte. Er schaut daher nicht mehr auf den Wert seines Investments, sondern nur noch auf dessen Volatilität. Der stärkste Ausdruck dieses Bedürfnisses findet sich in der zunehmenden Beliebtheit von Risikoparitäts‐Strategien (englisch „risk parity“), in denen schon rund 1.400 Milliarden Dollar investiert sind.

Das Konzept einer Risikoparitäts‐Strategie ist relativ einfach: Die einzelnen Anlageklassen in einem Portfolio, im einfachsten Fall nur Aktien und Anleihen, werden so gewichtet, dass das Risiko aller Anlageklassen gemessen an ihrer Volatilität gleich ist. In der Praxis bedeutet dies, dass ein Risikoparitäts‐Portfolio momentan einen viel höheren Anteil an Anleihen ausweist als normalerweise üblich.

Drei gewichtige Nachteile von Risk-Parity-Strategien
In den letzten Jahren hat diese Strategie gut funktioniert. Besonders in den beiden Aktiencrashs von 2000 bis 2003 und 2008/09 haben die Kursgewinne auf dem gehebelten Obligationenteil die Verluste auf dem Aktienteil gut kompensiert. Doch Peter Frech, Fondsmanager des Quantex Global Value Fonds, sieht drei „sehr gewichtige Nachteile, welche früher oder später nicht nur ihren Untergang einläuten, sondern auch einen veritablen Finanzmarktcrash auslösen könnten“.

1. Tiefe Volatilitäten gehen in der Regel mit steigenden Märkten einher und steigende Volatilitäten mit fallenden Märkten. Eine Anlageklasse zu verkaufen, wenn die Volatilität steigt und umgekehrt, führt deshalb tendenziell zu einer Momentum‐Strategie. In einem Crash mit hochschießenden Volatilitäten führe auf Grund der Strategie und des Leverage kein Weg am Verkauf der Aktien und Anleihen vorbei, schreibt Frech in der Dezember-Ausgabe seines Anlegerbriefes.

2. Die Volatilitäten werden zwangsläufig auf Grund der jüngeren oder älteren Vergangenheit ermittelt. Die Renditen von Anleihen sicherer Länder wie den USA oder der Schweiz waren in den letzten Jahren dank Kursgewinnen durch fallende Zinsen sehr gut und die Volatilität tief. Es sei äußerst unwahrscheinlich und im Fall der Kursgewinne auch mathematisch unmöglich, dass dies in der Zukunft so bleibt. Nach drei Dekaden des großen Bond‐Bullenmarktes seien Anleihen deshalb in Risikoparitäts‐Portfolios im Vergleich zu ihren Aussichten zwangsläufig übervertreten, so der Fondsmanager.

3. Der Erfolg der Strategie gründet auf der Annahme, dass Aktien und Anleihen negativ korreliert sind. Das heißt, die Anleihenpreise steigen tendenziell in Phasen, in denen die Aktienkurse fallen und umgekehrt. Diese negative Korrelation war in den letzten 15 Jahren zwar die Regel – auf lange Sicht ist sie jedoch die Ausnahme.

Paralleln zum großen Crash von 1987
Wie das US-Finanzinstitut Artemis Capital Management errechnet hat, war in den letzten 130 Jahren eine positive Korrelation zwischen Aktien‐ und Anleihenpreisen in 63 Prozent der Jahre der Normalfall und die schöne negative Korrelation, auf denen die Risikoparitäts‐ Strategien beruhen, ein Sonderfall seit der Jahrtausendwende. In rund zwei Prozent der Fälle kam es sogar zu einem Horrorjahr mit zugleich stark fallenden Aktien‐ und Anleihenkursen wie zuletzt in den 1970er Jahren.

„Generell ist es so, dass die Korrelation zunimmt, wenn die Inflationsraten volatiler werden“, so Frech. Für gehebelte Risikoparitäts‐Strategien wäre dies der Super‐GAU. Alle zugleich müssten ihre Investitionen in fallende Märkte hinein reduzieren. Risikoparität sei damit im Kern dasselbe wie die Portfolio‐Insurance‐Strategien, die den großen Crash von 1987 verschärften.

Damals war es in Mode, sein Portfolio durch den automatischen Leerverkauf von Index‐Futures gegen Kursrückgänge „abzusichern“. Als dies zu viele Akteure taten, führten die automatischen Futures‐Verkäufe den Crash vom 19. Oktober 1987 herbei, bei dem die US‐Börsen um mehr als 20 Prozent abstürzten.

Es zeige sich damit einmal mehr die Reflexivität der Finanzmärkte: Wenn zu viele Akteure dasselbe vermeiden wollen, führen sie es letztlich genau herbei. Der US-amerikanische Wirtschaftswissenschaftler Hyman Minsky brachte es auf den Punkt: „Stability breeds instability“. Gerade weil Obligationen in den letzten 15 Jahren eine so stabile, wenig volatile und negativ mit Aktien korrelierte Anlageklasse waren, boomen Risikoparitäts‐Strategien, die dies mit einem Hebel ausnutzen wollen – und damit neue Instabilität schaffen.

Bei starker Inflation wird es gefährlich
Der nächste große Crash komme deshalb vermutlich an den „sicheren“ Obligationenmärkten, sagt der Quantex-Fondsmanager. Wann genau dieser Zeitpunkt komme, könne man nicht voraussagen. Aber „wenn die Inflationserwartungen in naher Zukunft plötzlich wieder steigen, wird es gefährlich“, so Frech auf Nachfrage von FondsDISCOUNT.de

Indirekt wären aber sicherlich auch die Aktien betroffen. Einen gewissen Vorgeschmack auf neue Schübe von Instabilität und Irrationalität habe der 24. August dieses Jahres gegeben. Nach einem schwachen Freitag sackten die US‐Börsenindizes am Montag dem 24. nach Handelseröffnung um mehr als fünf Prozent in die Tiefe. Einzelne Kurse spielten völlig verrückt. Ein 250‐Milliarden‐Dollar‐Schwergewicht wie General Electric war kurzzeitig sogar 21 Prozent im Minus. Der VIX, ein Index für die Implizite Volatilität des Aktienmarktes, schoss in die Höhe. Die Volatilität des VIX, kurz VVIX, erreichte am 24. August einen neuen Rekordstand – höher als in der Finanzkrise von 2008 oder der Euro‐Schuldenkrise von 2011 und vergleichbar wohl höchstens mit 1987, als es aber noch keine Volatilitätsindizes gab. Drei der stärksten Anstiege des VIX fanden im letzten Jahr statt.

Phasen der Irrationalität an den Finanzmärkten dürften deshalb in naher Zukunft zunehmen, je mehr Anleger scheinbar rationale Anlageregeln befolgen. „Doch dies schafft aus unserer Sicht große Chancen für Investoren, für die der Preis einer Anlage entscheidend ist – und nicht etwa ihre Volatilität. Kaufen zu können, wenn andere ohne Rücksicht auf den Preis verkaufen müssen, ist das Paradies für Value‐Investoren“, so Frech zum Abschluss.

Tipp:
Mehr zum Thema Value-Investment erfahren Sie in unserem exklusiven Beitrag über die Schweizer Fondsboutique Quantex.
11.12.2015,

Bei Fragen und Anregungen zu diesem Artikel schreiben Sie uns gerne eine E-Mail an die redaktion@fondsdiscount.de oder rufen uns unter der Service-Nummer 030 2757764-00 an. Wir freuen uns auf Ihr Feedback.


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